300亿级“妖股”协鑫集成的玩法：用可交债变相减持不亦乐乎？

　　2019年愚人节当天，协鑫集团的旗舰平台协鑫集成突然开始暴涨，从5.31元左右的平台价格开始，协鑫集成在七个交易日中上涨55%，成为了名副其实的大市值妖股。而截至4月27日收盘，协鑫集成报7.31元/股，4月月线%，较上证指数相对上涨38%，几乎冠绝于300亿以上市值企业的涨幅。

　　更诡异的是协鑫周线级别的K线走势。过去两年协鑫集成的股价一直波澜不惊，但刚到4月就开始疯狂走高。

　　想当年，协鑫集团介入超日太阳破产重组，购入其A股平台002506。资产闪转腾挪之间，超日太阳转身收购协鑫集成20亿电池光伏组件资产，形成借壳式重组。2015年8月，协鑫集成开盘后直接上涨986.14%。此役一度成为破产股重获新生的典型案例，也让协鑫集成002506蒙上了一层“妖气”。

　　然而，距离协鑫集成再次走妖，已经过去了三年多的时间。到底是什么引发了它的暴涨？老虎财经发现，协鑫集成的暴涨，似与其可交债换股/赎回，以及协鑫集成控股股东协鑫集团今年可能产生的大量资本运作有关。

　　4月16日，协鑫集成发布公告称，收到控股股东协鑫集团的通知，自2019年4月8日至2019年4月15日期间，协鑫集团可交换公司债券投资人累计完成换股54,661,776股，占公司总股本比例达到1.08%。

　　而根据公告显示，协鑫集团的换股价格为5.47元，其较2016年可交债发行时的初步换股价格15元，已经下调了约十元。（另，老虎财经并未在协鑫集成的其他公告中，以及可交债16苏协01,16苏协E2，16苏协E3公告中看到下修转股价格的通知）

　　时间回到2016年9月，协鑫集成发布公告，公司2016年非公开发行可交换债券获得证监会通过，发行不超过25亿人民币可交债，锁定初步换股价格价格15元，涉及协鑫集团持有协鑫集成股票质押，质押股数2.57亿元。

　　表面上来看，这是一个普通的不能再普通的可交债发行。但联系仅仅过去半年的资产重组，以及002506的暴涨，却能发现一些玄机。

　　与可转债相似，可交债同时存在债性与股性。但不同的是，可交债的发行主体为上市公司控股股东，可转债的发行主体为上市公司，可转债为上市公司融资，可交债则为上市公司控股股东融资；可转债的转股行为会造成标的股票的增发，可交债的转股行为则会引起控股股东的变相减持。

　　根据2014年11月江苏协鑫重组超日太阳时的详式权益变动报告书，当时协鑫集团以5.3亿元的注册资本价格，认购5.3亿股超日太阳股权，每股认购价格低至1元。

　　此后，根据2015年江苏协鑫对超日太阳注入资产时发布的重组草案显示，以江苏协鑫为主的投资方，通过受让资本公积转增股份16.8 亿股支付 14.6 亿元，以及公司通过处置境内外资产和借款等方式筹集不低于 5 亿元，合计不低于 19.6 亿元用于支付重整费用、清偿债务、提存初步确认债权和预计债权。按照上述描述计算，协鑫集成借壳上市的成本价格低至1.10元。

　　而仅仅过去一年不到时间，协鑫集团通过可交债融资获得25亿流动资金，几乎将重组超日太阳所支付的成本一次性融出。而若根据当时初步换股价15元转股，协鑫集团将通过可交债减持实现浮盈超过1200%；而即便计算2019年4月初下调后的转股价格5.47元，协鑫集团的“浮盈”也达到了近400%。

　　据了解，上述可交债分三期发行（16苏协01,16苏协E2，16苏协E3），期限为三年。从协鑫集成披露的质押日来看，三期债券预计将于今年9月到期，距离目前的时间不过5个月左右。

　　根据2017年4月协鑫集成公告，上述可交债在2017年3月30日开始进入转股期，转股权利直至债券到期赎回之前都将留存在债券持有人手中。但从2017年3月30日，到2019年4月1日之前，整整两年时间，协鑫集成从未披露任何一份可交债转股即公司被动减持的公告。

　　而直到2019年4月，协鑫集成才匆匆公布了转股减持公告，恰恰是在此期之前，协鑫集成便如前文所述大幅暴涨。

　　由于协鑫集成尚未披露其下修转股价格的公告（因其非公开发行性质），我们对其债券何时下修转股价格不得而知。我们知道的是，2016年协鑫集团发行可交债并制定15元转股价格时，股价仅为6~7元，如今协鑫股价在7.31元，其较当初并未大幅波动，转股价格却大幅下调，或暗示协鑫集团更倾向投资者进行转股，而非到期偿付投资者债券本息。

　　事有凑巧，在不到半年的偿付期将近之时，协鑫集成股价又现大涨，无形中刺激了可交债投资者的转股意愿，下修价格与股价上涨的搭配，完美的促成了协鑫集团的被动减持。

　　没有人能把新能源的营盘，做的比朱共山的“协鑫系”还大——坐拥四家上市公司，三个自体系能源产业平台，一个即将被纳入协鑫四大板块的壳股，与央企国企电力公司有深度交融。也没有企业能像协鑫一样如此多姿——从集团到子公司都有自己的职代会，和华为一样有自己的《协鑫基本法》，重视内部红色教育等等。

　　2018年2月22日，A股上市公司霞客环保发布《关于股东权益变动完成股份过户的公告》，根据公告，公司第一大股东上海惇德股权投资有限公司、第二大股东宁波竑悦投资管理中心（有限合伙）分协鑫科技签署《股份转让协议》，拟通过协议转让方式转让其所持霞客环保全部股份，合计为86204109股，占上市公司总股本的21.51%。由此，协鑫科技成为霞客环保第一大股东，朱共山的第四个上市平台落地。

　　2018年10月16日，霞客环保发布筹划重大资产重组的提示性公告。公告显示，公司于10月15日与上海其辰投资管理有限公司(“上海其辰”)签署《霞客环保购买资产意向书》，拟以非公开发行股份、支付现金、资产置换等综合方式收购上海其辰持有的协鑫智慧能源股份有限公司(“智慧能源”)80%的股权。

　　这意味着，协鑫系第四子，此前自港股平台保利协鑫剥离出的天然气发电，清洁能源资产，在试图通过IPO或借壳进入A股均告失败的协鑫智慧能源，将通过霞客环保实现借壳上市。

　　无独有偶，2019年是协鑫集团的资本运作大年。协鑫集成至少要完成除上述运作外，其他三个主力上市平台的资本运作，其包括但不限于协鑫集成的50亿定增投资大尺寸再生晶圆、保利协鑫完成资产重组等等。

　　而从平台的资产情况来看，协鑫集成资产流动速动比率持续下滑，2019年一季度现金流则自2017年一季度以来首次陷入负增长的境地，截至一季度，协鑫集成的现金及等价物仅有7亿，其不得不依靠外力帮助业务转型或纵深拓展。

　　此外，公司港股平台保利协鑫能源、协鑫新能源均已经沦为“仙股”，前者2018年年报出现亏损，为之2013年年报以来的首次。后者在2018年8月标普全球评级中，评级“BB-”的长期主体信用评级及其优先无抵押债券“B ”的长期债项评级列入负面信用观察名单。

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