光伏产业的投资逻辑已经改变

　　香槟曾经也是一枚股市小韭菜。回想韭菜生涯，香槟觉得韭菜的原罪在于不知道故事全貌又过于依赖错误的直觉，所以对的少，错的多，总是人为刀俎我为鱼肉。

　　写普通投资者读得懂的报告是香槟一直的夙愿，也是星空团队一直的追求，我们通过讲述全部的真相，让投资者多一些判断的依据。

　　我国的光伏行业经历了和其他大多数行业一样的历程，即收益率最高的核心技术前端和市场后端都在国外；而收益率较低、污染较为严重的加工制造端在国内。那时候，我国90%的原料依赖进口，90%的产品依赖出口，这就是被称为“两头在外”的格局。熟悉经济学的人应该知道另一个词“微笑曲线”。

　　作为上游的核心原材料，晶硅的加工制造技术掌握在德国、韩国等国手中，完全依赖进口。同时由于高成本，下游发电市场也主要在欧洲等发达国家，市场全看别人眼色。中国光伏企业很多都选择了技术含量相对没那么高的中游行业，电池片和组件行业。

　　但即使只是中游，由于欧洲光伏发电市场的井喷，“站在风口，猪也能飞起来”。光伏行业如后来的房地产行业，诞生了诸多造富神线年，被誉为中国新能源教父的施正荣，创业五年就以186亿元的身家成为中国首富。同年黄光裕仅位列榜眼、而丁磊和许家印前五都没进，太阳能设备，只位居第6和第7名。

　　作为当时诺贝尔化学奖得主、“世界太阳能之父”马丁·格林的爱徒，施正荣一手缔造无锡尚德，2005年实现营业收入100亿美元，同年在纽交所成功上市，被华尔街誉为“光伏界的微软”。

　　施正荣之后，财富神话的缔造者还有赛维LDK的彭小峰，32岁以400亿身家成为“中国最年轻的百亿富豪”。汉能的李河君，他曾经的梦想是到2020年实现营业收入1万亿，市值2万亿，盈利1千亿。

　　“两头在外”的格局意味着中国光伏在世界范围内没有任何主导权，也意味着基本没有竞争壁垒，造富神话刺激着各地纷纷上马各类光伏制造项目。一时间加工制造从蓝海变为红海，行业毛利率从原来的140%跌到20%左右。

　　而真正刺破这个巨大泡沫的是协鑫集团。在其他企业纷纷进军中游加工制造端的时候，协鑫选择了进军产业链技术含量最高的晶硅制造，并通过技术迭代打破了巨头垄断的行业格局。当然，光伏圈对协鑫如何进行技术迭代有很多故事版本，有光彩的也有不光彩的，但重要的是协鑫通过“改良西门子法”改变了上游依赖国外的格局，促使晶硅价格迅速下跌。

　　举个例子，晶硅就像是疫情高峰期的熔喷布，绝对的香饽饽。中国的光伏制造企业为了锁定购买优先权，太阳能门户，多数和国外巨头签订长期购买协议，这协议里面价格是锁定的，违约金也是巨大的。而协鑫自主生产多晶硅后，国外巨头迅速降价，晶硅价格一度从400美元/公斤跌到20美元/美元左右。而更关键的是08年的金融危机让欧洲也无力支撑昂贵的光伏发电，风光一时的赛维、英利、尚德都难以支撑，破产的破产，破发的破发。

　　由于协鑫的入局，“两头在外”变成了“一头在外”。而2013年，国务院出台的《促进光伏健康发展的若干意见》，彻底改变“一头在外”，让中国成为了全球最大的光伏制造、光伏发电市场。

　　2015年底，中国光伏发电累计装机容量43GW，首次超过德国成为全球第一大光伏市场。协鑫更是抛出了5年内新增装机规模20GW的计划。按照当时的造价，需要投1600亿元。

　　信贷、租赁、定增……，只要能融到资，渠道无所谓，成本更不是问题。协鑫第一次真正意识到当初选择在港股上市是多么大的错误，即使晶硅端已经达到全球产能的25%，成为全球第一大多晶硅制造企业；即使煤电业务一年净利润10几亿元，也无法跟上光伏发电的巨量投资。

　　光伏发电挣的钱不是天上掉下来的，很大一部分依赖补贴。在行业飞速的发展面前，国家补贴捉襟见肘，可再生能源基金的收取速度根本无法跟上补贴规模的增长速度。

　　国家能源局只管大力发展新能源，并不在意财政部的口袋鼓不鼓。面对无底洞的补贴缺口，在财政部的号召下，国家踩了急刹车。

　　面对急刹车，行业一下掉入冰点，资金转不动，跑得最快的协鑫濒临倒塌，裁员、降薪、破发，像极了当年的尚德。

　　上游晶硅走出的是隆基（601012）和通威（600438）。依靠在A股的融资便利，迅速积累技术改革的资本，推动晶硅技术从多晶硅向发电转化率更高的单晶硅全面转型，同时成本不断下降。资本市场也向曾经迷途的羔羊们敞开大门，在美国上市的天合光能（688599）、晶科科技（601778）纷纷回归A股。融资—技术升级—再融资—再技术升级，我国的光伏行业从规模领先成为了技术、成本全面领先。

　　光伏发电不再依赖补贴的平价时代终于全面来临，这是个伟大的胜利。意味着光伏发电不再是昂贵的清洁能源，不再是有钱国家玩得起的游戏，同时意味着全球巨量的光伏市场将向中国技术和产品敞开。

　　在A股的冲破3400点的牛市，个股普涨的行情中，很少投资者关注到这个行业究竟发生些什么，很多人依然觉得这个行业是过剩的，是迟早要出清的。

　　相信大家听完香槟的讲述，也会明白曾经的邂逅并不是故事的全部，丑小鸭正在变成白天鹅，曾经的嫌弃有一天或许会让你高攀不起。

　　香槟是个理科生。倒不是因为天生不擅长文科课程，而是在上历史、政治课时，老师出于应试考虑，对历史事件、历史人物总是直截了当的告诉大家结论，太阳能设备，然后让死记硬背，让人觉得甚是头疼。最近，受朋友的感染，香槟对历史产生了新的看法，也第一次观看经典历史节目《走向共和》，才发现剧中的李鸿章和印象中签订《马关条约》那个“历史罪人”形象很不一样。由于多了场景和事件的带入感，香槟会想如果是自己会怎么做，通过假象和比对，对中堂大人很多行为产生了全新的了解和判断，并逐步融入到自身的思考体系。

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　　本文统计了9月至今日发布的共计2.85GW光伏电站EPC以及1.9GW组件开标信息。其中，EPC项目业主单位以国企/央企为主，这也从侧面反映出，在竞价及平价项目中，国有企业已经成为绝对的主力。具体来说，中广核603MW、广州发展410MW、中节能345MW、晋能集团220MW，太阳能光伏网，中民投200MW、湖北能源集团190MW、华能180MW