太阳能标牌金属硅行业点评：光伏需求向好+亏损刺激金属硅减产或将带动金属硅价格持续回暖

本期投资提示：

    亏损刺激下金属硅供给持续收缩，1-7 月国内金属硅总产量123 万吨，同比下降15.5%。

    开工率方面今年1-7 月持续低于2018 年同期水平，7 月国内金属硅开工率45.6%，同比下降6.5%。产量大幅下滑主要由于金属硅价格持续低迷，行业大部分产能亏损，截止9月20 日国内金属硅441 均价10950 元/吨，而历史波动区间为10300 元/吨—15800 元/吨，目前价格处于历史低位，此价格下仅新疆拥有自备电厂的合盛硅业、东方希望等少数企业盈利，水电及公网电硅企业均已经出现亏损，行业盈利已经处于历史最低位置。8 月国内第四大金属硅企业晶鑫硅业由于电力供应问题停产，金属硅供给量将进一步下降。预计10 月开始进入冬季后水电企业开工率将显著下降，国内金属硅月度产量同比将进一步下降，，库存方面由于价格低迷导致行业一直在去库存，目前合盛硅业等龙头库存水平极低，供给淡季一旦供需好转，价格有望持续上涨。

    四季度国内光伏装机有望大幅增长进而带动金属硅需求回暖。光伏需求方面海外需求持续强劲增长，2019 年上半年，我国光伏产品出口额达106.1 亿美元，同比增加31.7%，其中，硅片、电池片、组件出口量分别为23.6 亿片、5.3GW 和36.1GW，分别同比增长1.2%、1.6 倍和1 倍。但是2019 年上半年，国内光伏装机仅11.4GW，同比下降超过50%。其中，集中式电站新增装机6.8GW，同比下滑43.3%，分布式光伏新增装机仅为4.6GW，同比下滑61.7%。综合光伏出口强劲和国内需求疲软，1-6 月国内多晶硅产量共计15.5 万吨，同比增加8.4%。根据5 月国家能源局发布的《关于2019 年风电、光伏发电项目建设有关事项的通知》，今年光伏发电项目建设规模在50GW 左右，预计年内可建成并网的装机容量在40-45GW 左右，这意味下半年光伏装机量将环比上半年大幅增长接近两倍，尤其四季度光伏装机量增速有望爆发。

    目前金属硅价格下供需将迎来紧缺，预计四季度开始金属硅441 价格将修复至公网电硅的成本线附近12500 元/吨。出口及铝合金需求持续低迷导致上半年金属硅价格持续走低，行业大面积亏损刺激金属硅大规模减产，且长期看未来扩产严格受指标限制，而需求端随着光伏需求的回暖未来金属硅需求增速将逐渐修复，供需关系改善将推动金属硅价格从10月份开始持续走高，预计2019-2021 年金属硅441 均价分别为11400 元/吨、12500 元 /吨、12500 元/吨。

    金属硅价格回暖受益标的：合盛硅业。我们预计公司2019-2021 年金属硅销量分别为56.9万吨、71.8 万吨、83.4 万吨，预计2019-2021 年有机硅产品销量分别为23.7 万吨、30.1万吨、41.7 万吨，产品价格方面预计2019-2021 年金属硅系列产品销售均价分别为11250元/吨、12350 元/吨、12350 元/吨，预计2019-2021 年环体硅氧烷均价分别为21000元/吨、19000 元/吨、19000 元/吨，我们预计公司 2019-2021 年归母净利润分别为16.55亿、24.14 亿、35.32 亿，对应PE 分别为17 倍、12 倍、8 倍。长期看公司依靠成本优势持续扩张将带动公司盈利能力持续提升，且未来光伏实现平价上网后需求有望大幅提高带动金属硅涨价弹性，金属硅价格每上涨1000 元/吨公司2020 和2021 年净利润分别增厚4.9 亿元、5.7 亿元，维持买入评级。

    风险提示：光伏需求不及预期，新疆出台自备电交叉补贴。